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一、关键数据

ROE加权18.88%，同比19.16%，下降0.28个百分点；

收入203.67亿，同比161.10亿，增长26.43%；

净利润33.59亿，同比25.24亿，增长33.07%；

扣非净利润35.14亿，同比29.19亿，增长20.39%；

经营活动现金流量净额58.72亿，同比44.91亿，增长30.76%；

净利润含金174.81%；

每股收益0.3644元，同比0.2790元，增长30.16%；

总资产301.87亿，同比265.79亿，增长13.57%；

净资产188.56亿，同比166.71亿，增长13.10%。

毛利率50.79%，同比50.46%，提高0.33个百分点；

净利率17.95%，同比16.69%，提高0.9个百分点；

点评：

2023年净利率水平为近十年来最高。15年为13.79%、16年为14.16%、17年为13.30%、18年为13.31%、19年为14.33%、20年为15.76%、21年为16.47%、22年为16.69%。基本呈逐年提高之势。

对标长沙爱尔的净利率25.18%、武汉爱尔的净利率28.73%，公司其他区的爱尔医院净利率仍有提升的空间，其内生性增长空间仍有待拓展。

收入构成：

屈光项目74.31亿，占比36.49%，增长17.27%；

白内障项目33.27亿，占比16.33%，增长55.24%；

眼前段项目17.91亿，占比8.8%，增长33.74%；

眼后段项目13.86亿，占比6.80%，增长31.31%；

视光项目49.60亿，占比24.23%，增长31.25%；

其他项目14.18亿，占比6.96%，增长0.17%。

分地区：

华中地区收入55.28亿，占比27.14%，增长16.73%；

华中是相对富裕地区，收入占比在国内最高；

欧洲地区17.20亿，占比8.45%，增长21.97%；

东南亚地区3.68亿，占比1.81%，增长19.66%。

公司解释：

白内障项目服务收入同比上升55.24%，主要系人口老龄化、公司眼科医疗技术和服务能力不断提升，经营规模和品牌影响力持续扩大；同时，部分因外部环境延迟的老年患者在报告期内就医。

欧洲地区营业收入同比增长21.97%，主要得益于品牌影响力的不断扩大和医生接诊成功率的持续提高。

资产负债：

货币现金60.99亿，比上期60.04亿，增加0.95亿；

商誉65.33亿，比上期54.58亿，增加10.75亿；

短期借款8.50亿，比上期5.73亿，增加2.77亿；

长期借款2217.84万，比上期1.15亿，减少0.93亿；

租凭负债39.59亿，比上期33.28亿，增加6.31亿。

公司解释：租赁负债增加，系新并入的医院租赁付款额增加所致。

分红情况：

以扣除回购专户股份数量后的股本9,298,536,515股为基数，向全体股东每 10 股派发现金红利 1.5 元（含税）。合计分红13.95亿，占年度净利润的41.53%。

其他情况：

2023年，报告期内，公司实现门诊量1510.64 万人次，同比增长34.26%；手术量118.37万例，同比增长35.95%；

点评：门诊量与手术量的增长速度是很快的！

截至2023 年底，公司境内医院256 家，门诊部183家。随着医疗网络规模不断扩大，分级连锁优势和规模效应得到了进一步凸显。

公司拥有了香港亚洲医疗、美国 MING WANG 眼科中心、欧洲 Clínica Baviera.S.A、东南亚 ISEC Healthcare Ltd 等领先的境外眼科机构。截至2023年底，境外已布局131家眼科中心及诊所，逐渐形成覆盖全球的医疗服务网络。

2023年公司“1+8”模式已显成效，各地区营业收入表现亮眼，其中东北地区增长35.13%、西南地区增长28.97%、华东地区增长34.92%、华北地区增长33.87%、华南地区增长21.87%、以及西北地区增长74.71%）。

二、2024年第一季度

收入51.96亿，同比50.21亿，增长3.50%；

净利润8.99亿，同比7.81亿，增长15.16%；

扣非净利润8.43亿，同比7.52亿，增长12.04%；

经营活动现金流量净额12.91亿，同比16.53亿，增长-21.91%；

毛利率48.29%，同比47.49%，提高0.8个百分点；

净利率18.71%，同比17.94%，提高0.77个百分点。

三、总体印象

1、2023年增长总体稳健，但是2024年第一季度增长速度放缓。

分析第一季度增长放缓的原因时，陈邦董事长在投资者交流会议上解释说：

“这里面短期因素居多，一方面是因为上年同期封控解除后，诊疗量激增导致基数较高；另一方面，今年2月份多个省份因为冻雨等极端天气影响；同时，居民消费的疲软，也对我们的业务增长产生了影响。当然，一季度的利润增长还不错，说明我们的业务结构、经营管理效率、成本把控等都在不断优化。”

同时，在展望未来时，陈邦董事长说：

"行业的发展空间取决于他潜在的市场规模，目前眼科医疗行业各亚专科渗透率极低、潜在规模巨大。只要需求在，我们就不担心短期的波动。公司现在推进“1+8+N”战略，建设世界级和国家级旗舰医院，同时带动所有医疗机构发展。我们希望每一家医院都能够成为当地历史发展中的一个‘地标’，这是一项要以五十年、百年计的任务，短期的波动不会影响我们长期的战略。

眼科医疗是一个细水长流的行业，我们步步为营，努力奋进，不仅要争朝夕，还要谋百年。

爱尔眼科是民营眼科医院的先行者，同时我们也希望整个眼科行业，无论公立或者民营，能够共同发展，为人类眼科学作出贡献。无论行业遇到什么问题，无论经济遇到什么问题。我们相信：几年之后再回首，爱尔必将更豪迈！"

我这里之所以大段引用陈邦总的话，是因为他的这段话的“含金量”很高，一方面说明当下公司的增长确实面临着业绩波动，另一方面，也展现出了管理层对未来发展的信心。

当然，对于管理层的豪言壮语，我们投资者要保持适度的谨慎，因为公司的管理层有时也对未来的发展出现误判。这一点，在通策医疗原董事长吕建明身上就表现得很充分。

总体而言，爱尔多年来保持了较高增速度的发展，但是一家公司再优秀也不可永远保持净利润30%的增速，特别是爱尔在大规模投资完成之后，外延并购的步伐会慢下来的，而更多是的依靠内生性增长。我相信，这一天一定会到来。

当然，从爱尔的全国性扩张的步伐来看（省、市、县三级均可以扩张、渗透），它大规模的外延并购基本完成之后，保持适度速度的增长，还是可以预期的。

2、爱尔发展到今天这样的规模，竞争对手再想打败它，应该说是已经很难了（目前国内行业格局被称为“一超多强”，一超即爱尔）。它的先发优势、规模化优势、专业化优势，以及分级连锁的生意模式，就自身来讲，已经形成了强大的“自我强化”效应（芒格所说的自我强化效应，给我们观察企业带来很好的视角）。同时，它又处于一个良好的赛道。这是长期投资爱尔的根本逻辑。

3、长期以来，市场担心其商誉减值问题，对此，我觉得不必过于担心。产生商誉，有时也不完全是坏事，因为这种溢价收购，说明果真是收购了优质的医疗资源（当然也未必全是），同时，由于爱尔是全国性布局的，所有并购医院一起进行商誉减值的概率应该说极低（东方不亮，西方亮，黑了南方，有北方）。而在局部地区，少数并购的医院进行商誉减值也影响不了大局。

4、关于分红。公司一方面向市场融资，如去年通过非公开发行融资35亿元，一方面坚持分红，同时，还有短期、长期借款。受政策的影响，今年加大了分红力度，几近翻倍（上市以来已累计分红56亿元）。同时，公司也表示：“从长期展望，随着公司大规模投资期逐步过去、进入新的发展阶段，以及公司经营业绩稳步提升，未来，公司无论是派息率还是分红总金额，都有望逐步提高。”

5、估值。当下市值1224亿，按2023年扣非净利润35.14亿元计算，对应市盈率35倍。这个估值已经处于近十年来的估值下限。当然，考虑到未来大规模外延并购结束后的增速换档，这个估值水平是否合理，或者是处于低估区域，是仁者见仁、智者见智的事情。

我个人判断，考虑到未来成长的可持续性，这个估值大致处于历史底部区域（当然，处于底部区域也不排除短期内股价10%-20%的波动区间）。这仅是我个人的观点，并不构成投资的建议。

6、一点持股体验。通过多年的观察，我感觉以陈邦总为首的管理层不仅具有大胆的开拓精神，同时对小股东总体上也很友好，如设立投资者见面日等。作为一家民营医疗上市公司，在舆论上本身就处于劣势地位，管理层的所做所为，也体现了公司的一种良好的文化。就其价值观来讲，我感觉也很正，如将“不管贫穷还是富裕，让人人享受眼健康的权利”，作为公司的一种价值取向股票十大配资平台，这一点值得点赞。确实，医疗服务机构的特殊性，更决定了它应该有“利润之上的追求”，如此，发展才会更健康更持久。